7月8日，沽空機構殺人鯨發布了在港股上市的中國嬰幼兒配方企業中國飛鶴(06186.HK)的做空報告。在這份長達64頁的報告中，指出飛鶴通過高估嬰幼兒配方奶粉的收入，低估廣告和人工費用等運營成本，夸大盈利能力虛構業績。在報告發布后，中國飛鶴盤中一度下跌8%，不過隨后隨著飛鶴發布澄清公告，當日下半場飛鶴股價飆升回漲8%，最后收報16.96港元，上漲7.21%。

中國飛鶴進行反駁

有意思的是，這不是飛鶴第一次受到沽空機構的狙擊。上一次發生在其剛上市一周。國際做空機構GMT Research發布的做空報告，質疑飛鶴部分資金的真實性，并懷疑中國飛鶴可能使用IPO收入的一部分向IPO之前的股東支付巨額股息。飛鶴為此緊急停牌。

在這份沽空報告中，內容更為翔實。殺人鯨認為，飛鶴報告其稅息折舊及攤銷前利潤和凈利潤超過了蘋果、騰訊和阿里巴巴，加上估計的一些未公開的勞務費、廣告費并調整收益去反映獨立的零售數據，質疑飛鶴甚至無法盈利。

報告包含的要點是：通過未披露的關聯物流公司來提高收入，同時Nielsen 和商務部的數據表明飛鶴夸大了收入。數據表明飛鶴的總收入比其報告在募股簡章給投資者的低了49%，而商務部的銷售數據同樣表明飛鶴夸大了IMF(嬰幼兒牛奶公司)收入，飛鶴的收入比2018-2019年上報的低了49%。同時，飛鶴對其數十億元的運營費用輕描淡寫，隱藏的職工成本，總人數被低估了90%。另外，飛鶴還對外低估了廣告費用，在電視商業廣告費用上，飛鶴報告稱在2019年提升了517%。殺人鯨甚至還用了“幽靈工廠”這一詞匯，懷疑飛鶴泰來工廠在2018-2019年產生數十億元的收入和逾千萬元的稅款，但是其唯一的工廠還在建設中。

當天中國飛鶴很快發布公告對沽空報告進行反駁，稱董事會堅決否認相關報告中包含的指控，認為它們是不準確和誤導的，并對報告保留包括訴訟在內的合法權利，當天中國飛鶴也公布了半年業績預報，指出，截至今年上半年月收入將有40%以上的大幅增長，主要是由于高端嬰兒奶粉的銷量帶動。

乳業公司連遭做空

值得一提的是，這是自去年以來對乳業的第四次做空。2019年8月，殺人鯨首次將手伸向澳優乳業(HK:01717)。2019年年底，GMT Research做空剛上市的中國飛鶴。2020年新年伊始，沽空機構Valiant Varriors發表報告稱維他奶國際(HK:00345)財務造假，夸大中國內地和澳洲的利潤和資本開支，同時低報成本上浮的影響。

不過慶幸的是，目前來看，這四次做空事件并沒有對企業造成重大影響，股價只在小幅范圍內波動。業內人士稱，目前做空機構更關注這幾年業績及利潤高增長的新興企業，并且主觀認為這些企業在財務和管理等方面存在不足或漏洞，由于做空成本很低，所以不論真假都嘗試做空一下。

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